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    螞蟻集團核心競爭力及發展前景深度分析

    10個月前 ( 11-15 ) 1728 0條評論
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    一、核心觀點

    (一)公司競爭優勢與行業分析比較

    1.競爭優勢

    相比騰訊金融科技、京東數科,公司在收入體量、生態體系構建、數據完備、 金融科技能力上整體而言更具優勢;但公司支付業務的發展未來可能面臨來自微信 和新電商的挑戰。

    (1)公司是國內最大的金融科技平臺

    公司整體收入是騰訊金融科技收入的1.4倍(支付業務、支付以外金融科技業 務收入規模均大致是騰訊金融科技的1.4倍),是京東數科的6.6倍。

    (2)相比騰訊、京東,螞蟻在電商結算領域有優勢,集團內豐富的應用場景為公 司帶來大量用戶,但騰信微信結合高頻社交應用的支付更加方便

    螞蟻集團:①支付寶的業務最早起步于阿里巴巴集團的交易平臺,阿里巴巴在 電商行業絕對的領導地位,為支付寶積累了大量的用戶,擁有足夠的客群可以轉 化,間接助力其他場景的支付業務的發展。②此外,經過多年發展,螞蟻集團已借 助阿里巴巴集團廣泛觸達用戶和商家,在不同行業覆蓋超過10億用戶和超過8000 萬商家。公司提供全方位的數字支付、數字金融和數字生活服務,成為國內最大的 互聯網消費+金融生態圈。③多維度支付場景積累高質量洞察及精確用戶畫像,進 而可更為精準營銷地各種產品和服務。

    騰訊金融科技:騰訊生態與阿里類似,同樣覆蓋支付、貸款、保險、理財等多 元場景,就大部分線上線下金融場景的豐富度來說,支付寶與財付通勢均力敵。鑒 于騰訊社交屬性較強,騰信微信結合高頻社交應用的支付更加方便。

    京東數科:同樣作為金融科技的頭部企業,京東數科則未打造出完整的金融服 務生態圈,其覆蓋的線上線下生活場景少于支付寶和騰訊財付通。

    (3)相比騰訊金融科技,螞蟻集團對科技的重視程度或更高

    從發展愿景來看,螞蟻集團描繪的愿景是構建未來服務業的數字化基礎設施, 除了希望發展普惠金融、為小微企業提供平等發展機會;還希望通過開放合作,讓 數字生活觸手可及。騰訊金融科技描繪的愿景是以微信和QQ兩大平臺為基礎,致 力于連接人與金融的美好,構建金融開放生態,攜手合作伙伴為全球用戶提供移動 支付、財富管理、證券投資、企業金融、民生產品等服務。

    從金融科技能力輸出情況來看,螞蟻集團官網有比較全面的科技解決方案展 示,金融科技的能力輸出較全面,涉及區塊鏈、金融分布式架構、分布式數據庫、 移動開發、數據資源和數據分析多維度。騰訊金融科技的科技產品主要是騰訊區塊 鏈,幫助行業客戶定制區塊鏈解決方案。

    (4)對比重點科技產品區塊鏈:相比騰訊金融科技,公司在區塊鏈領域更為領先

    螞蟻鏈的研發成果更多。據螞蟻集團公司官網介紹從2016到2020年,螞蟻鏈 連續四年區塊鏈專利申請數和授權數全球第一,累計專利授權數212件。

    螞蟻鏈的并發處理能力相對更強。從各自官網介紹來看,螞蟻鏈每秒的并發處 理能力是10萬級,騰訊區塊鏈在萬級。

    從在國家網信辦境內區塊鏈信息服務備案清單中的備案項目來看,螞蟻區塊鏈 能力涉及的應用領域相對較廣,已從底層區塊鏈平臺延伸至醫藥處方、司法領域。 騰訊備案的區塊鏈項目均偏底層基礎平臺。

    從區塊鏈落地情況來看,螞蟻及騰訊區塊鏈落地場景更豐富。相對來說螞蟻官 網展示的落地場景更為豐富,螞蟻鏈目前已落地超過50個區塊鏈應用場景,全方位 覆蓋金融、政府、銀行、醫療、生活、零售、通用服務等眾多行業。包括供應鏈金 融、跨境匯款、慈善捐贈和商品溯源。騰訊金融科技介紹的落地案例較少,僅有國 稅、銀行、地鐵、出租車領域。

    2.公司可能面臨的挑戰分析

    盡管公司在收入體量、生態體系構建、數據完備、金融科技能力上整體而言相 比騰訊金融科技、京東數科更具優勢,但公司支付業務的發展未來可能面臨來自微 信和新電商的挑戰。

    可能來自微信的挑戰:據艾瑞咨詢估計,截至2019 Q2支付寶、財付通分別占據 了54.2%和39.5%的中國第三方移動支付市場份額,支付寶市占率第一。但微信推出 的小程序使用、開發便捷,微信本身使用頻次高,未來不排除形成基于微信小程序 的交易生態。

    可能來自新電商生態的挑戰:拼多多目前在月活用戶數量上拼多多與淘寶的距 離不斷拉近,也分得部分淘寶天貓在電商行業的市場份額(淘寶天貓在網絡零售市 場交易額所占份額由2015年80%下降到2019年62%)。而淘寶天貓平臺作為支付 寶最重要的流量入口,支付寶的交易規模增長或受到影響。

    (二)各項業務前景及競爭分析

    1.數字支付與商家服務

    支付寶已經在數字支付領域占據了龍頭位置,但第三方移動市場增速逐漸放 緩,從行業增速上來看未來高增長的可能性較小。

    在數字支付業務上,主要競爭對手是騰訊,支付寶與騰訊財付通的市場份額較 為穩定,兩者穩定在55%與40%左右(數據來源:艾瑞咨詢)。

    未來支付業務可能會面臨騰訊、電商發展帶來的一些挑戰,如:①拼多多及京 東在電商市場的發展對淘寶天貓的影響;②財付通在數字金融領域的創新力度與成 效;③微信使用頻次高,不排除未來形成基于小程序的交易生態。

    2.微貸科技平臺

    互聯網信貸主要針對的是沒有銀行信用卡的用戶,這部分用戶約占全國成年人 口的75%。截至2020年6月,支付寶年度活躍用戶超過10億,互聯網信貸產品中用 戶規模最大的為螞蟻集團的花唄及借唄,兩者年度活躍用戶一共約5億,用戶滲透 率仍有空間。2019年公司在國內消費貸市場所占份額為12.5%(市場總規模數據來 自人民銀行),仍有較大的提升空間。

    3.理財科技平臺

    2013年,互聯網財富管理市場規模僅有7726億元,而到2018年已達到5.66萬 億元,2013-2018年復合增長率達48.9%(數據來源:艾瑞咨詢)?;ヂ摼W理財管 理市場整體包括較快增長。

    螞蟻集團理財科技平臺是中國最大的線上理財平臺。截至2020年6月末螞蟻集 團理財科技平臺促成的資產管理規模達到了4.1萬億元。已有累計超過5億用戶通過 螞蟻集團理財科技平臺進行投資。騰訊理財通注冊用戶約2億,京東數科則是披露其累計為基金公司、證券公司推薦了超過6700萬理財產品用戶。據奧緯咨詢的統計, 公司在理財科技領域的市場份額約為48%-51%。

    螞蟻集團借助其生態體系優勢積累了難以超越的用戶體量和多樣化的理財產品, 已在行業處于主導地位并與其他公司拉開了較大的距離。目前,互聯網財富管理行 業處在向智能化過渡的階段,螞蟻集團的BASIC戰略(區塊鏈BlockchAIn、人工智能 AI、安全Security、物聯網Internet of Things、計算力Computing)將為公司智能投 顧提供強有力的支持,推動全智能化財富管理的發展。

    4.保險科技平臺

    根據奧緯咨詢數據顯示,2019中國保險深度4%(保費收入/GDP),低于美國 (11%)、日本(8%)和德國(6%),中國保險行業仍有發展空間。預計在線保 費增速將遠快于整個行業,預計未來6年年復合增速為36%,保險行業整保費體增 速預計為12%。

    相比騰訊、京東,螞蟻集團保險科技產品數量多,覆蓋面廣。目前螞蟻集團保 險科技平臺有超過90家保險機構合作開展業務,合作的保險公司以財險公司居多, 平臺共提供超過2000款保險產品,數量最多。騰訊微保則采用嚴選模式,當前與 11家保險公司合作共推出22款定制化的產品。京東數科與100多家保險公司合作推 出60余款產品。相較于其它兩者所處的生態,螞蟻依賴的支付寶金融消費屬性更 強,也更容易根據消費場景創新保險產品,鑒于京東數科并未建立完整的生態體 系,騰訊微保生態發展較慢,在未來,螞蟻集團生態場景協同效應的優勢有助于其 保險業務高速發展并維持其行業領先地位。

    5.螞蟻鏈

    螞蟻鏈作為公司科技業務的重點,已實現50個場景落地。公司相信區塊鏈技術 的發展將會在許多個領域重塑未來商業的互動、交易和運作方式。通過產品、商業 模式與業務的創新投入,與平臺參與者分享價值,例如螞蟻鏈致力于融合區塊鏈、 人工智能和物聯網等技術,持續幫助螞蟻鏈各方資產上鏈實現數字化,幫助數字資 產在更廣闊的范圍實現流轉,激活數字經濟的發展。不同產業上鏈后,螞蟻集團可 以利用自身的跨鏈技術,打破產業間的信息壁壘,提高不同產業的協作為日后不同 產業間信息和資源的流轉提供了無限可能,公司也會不斷在其中探索新的業務。


    二、螞蟻集團簡介(略)

    三、支付服務:螞蟻大廈的基石和入口

    (一)收支分析

    1.收入分析

    支付寶為螞蟻集團的支付主體,提供服務的對象包括個人消費者與商家。支付 業務可分為三類,分別是商業交易、金融交易和個人交易,與商家服務。

    根據支付寶官網,商業交易部分主要為按交易規模向商家和交易平臺收取交易 服務費,費率在0.0%-1.0%不等,根據行業有差異,其中大部分行業費率為0.6%, 少部分非營利性機構、民生服務行業等為免費或較低優惠費率,另有部分特殊行業 費率較高,如游戲相關行業費率達1.0%。

    金融交易和個人交易則對部分場景及不同發起端收費:使用支付寶APP可獲得 免費率或免費額度;對于不涉及銀行卡的服務亦不收費。

    商家服務部分則大多為免費服務,一類為支付配套功能(如資金預授權、刷臉 付等),服務本身不收費。另一類為幫助商家營銷推廣、管理客戶會員等,部分為免 費服務(如現金紅包、商戶優惠券等),部分為有償服務,如客戶身份驗證、芝麻GO 等,采用按次收費等方式。

    對比支付寶與微信支付的收費標準,在商業服務及個人金融服務的收費項目與 費率上差異不大。營銷活動包括:(1)給予定期或一次性免費額度;(2)給予限期 費率優惠,如支付寶在2017年對商戶推出限期優惠費率0.55%,及對部分滿足條件 商戶進行限期內費用返還等(按每筆有效交易金額0.2%進行返還,累計返還金額不 超過人民幣1000元)。

    2.成本分析

    (1)服務成本:服務成本為支付寶向支持及完成各類交易的ISV及其他合作服 務商等支付的成本。支付寶對服務商有不同的返傭、付費等獎勵政策。

    (2)交易成本:支付寶需支付清算費用及向銀行支付交易費用,承擔交易成本。 根據2017年央行下發《關于將非銀行支付機構網絡支付業務由直連模式遷移至網聯 平臺處理的通知》,2018年6月30日以后,在線支付服務提供商需要通過網聯或銀聯 處理所有涉及銀行賬戶的移動和互聯網支付。此外,支付寶還需向銀行支付通道費、 快捷支付手續費等服務費用。

    (二)行業監管

    第三方支付為央行監管的牌照類經營業務,近年牌照發放明顯收緊。數字支付 業務的主要監管機構為央行。2010年6月,央行發布《非金融機構支付服務管理辦法》, 要求包括第三方支付在內的非金融機構須在2011年9月1日前申領《支付業務許可 證》,我國第三方支付行業正式進入牌照監管時代。

    2011年至2015年,央行共發放271張支付牌照,并呈逐年減少。至2019年末因 機構合并或續展未通過,現存第三方支付牌照共238張。按照第三方支付牌照不同業 務覆蓋范圍,可以分為銀行卡收單、網絡支付和預付卡發行與受理三類。其中,支付 寶擁有互聯網支付、移動電話支付、預付卡發行與受理(限于線上實名支付賬戶充 值)及銀行卡收單四個牌照。

    (三)競爭格局:目前呈寡頭壟斷

    我們認為,第三方支付的增長來自三方面:(1)經濟增長下,市場整體交易結 算需求的增長;(2)滲透率提升,即第三方支付交易筆數擠占傳統現金支付、銀行 卡支付、票據支付等支付手段,提升市場份額;(3)跨境及境外市場拓展。從前兩 者看,2012年以來第三方支付實現爆發增長,規模大增。根據Wind,2012年銀行卡 支付金額為346.2萬億元,2019年銀行卡支付金額為886.4萬億元;2012與2019年第 三方支付規模分別為3.8萬億元與226.2萬億元,銀行卡支付規模vs第三方支付規模 分別為91:1與4:1。

    境外市場從絕對額看與境內市場差異仍較大,但隨著跨境電商活躍及中國居民 境外旅游需求增長,境外第三方支付市場具備拓展潛力。根據Wind數據,2018年國 內第三方支付機構跨境互聯網交易金額超過4900億元,同比增長55%。

    螞蟻集團核心競爭力及發展前景深度分析

    支付寶在第三方支付行業占據龍頭地位,并與主要競爭對手微信支付形成雙寡 頭格局。根據艾瑞咨詢數據,2020Q1,支付寶在第三方移動支付市場中,交易規模 份額達到55.4%,約為29.5萬億元,領先于微信支付的38.8%,兩者合計交易份額占 市場的94.2%,形成了穩定的雙寡頭格局。

    對比騰訊財付通與螞蟻支付寶,兩者各具優勢:財付通借助微信的強社交屬性, 具有更強的月活躍用戶數及更高日均支付筆數,而支付寶背靠阿里巴巴集團的商業 體系,具有更強的月活躍商戶數。

    根據螞蟻集團招股意向書,2020上半年年支付寶APP月度活躍用戶數為7.11億 人次,月活躍商戶超過8000萬。而根據騰訊控股2020半年報,上半年微信及WeChat 月活躍賬戶數超過12億,2019年月活躍商戶超過5000萬,日均商業支付筆數超過10 億筆。根據2019年財付通和支付寶官方公布的風險處理公告,推算出2019年財付通 總交易筆數約為5500億筆,日均15億筆;支付寶總交易筆數約為2300億筆,日均6.3億筆。

    四、微貸服務:助貸模式實現無邊界擴張

    (一)業務模式

    公司微貸服務主要為小額貸款公司及銀行業務,花唄與借唄為2C業務?;▎h為 虛擬信用卡,符合條件支付寶用戶在購買商品時可使用花唄信用額度,額度內有40 天免息期,免息期后分期費率按3/6/12個月分期數收取2.3%/4.5%/7.5%不等服務費。 借唄為無抵押消費貸,合格用戶可獲得信貸額度并提現至支付寶賬戶或借記卡賬戶。 可免罰息提前還款,可循環支用。根據2017年中金借唄第五期消費貸款ABS說明書 披露,截至2016年末,借唄授信額度在1千-30萬,按日計息,日利率為2‰-6‰,逾 期罰息按基礎利率1.5倍收取。網商銀行為2B業務,其發展戰略為服務小微及服務農 村市場,包括向小微客戶提供小額短期純信用貸款及金融服務,協同地方政府建立 區域授信模型等。

    根據公司招股意向書披露,至2020上半年末,由微貸科技平臺促成的信貸余額 達2.15萬億元,其中消費信貸1.73萬億,小微經營貸約4217億。均排名行業第一。 2019H1-2020H1期間,公司約有5億用戶通過微貸科技平臺獲得消費信貸,占當期支 付寶月活躍用戶數7.11億人次的約70%;有2000萬小微經營者通過平臺獲得貸款, 占當期支付寶月活躍商家數8000萬的約25%。

    (二)行業監管

    消費金融市場具備增長空間。根據清華大學發布《中國消費金融研究2018》, 2017年以來隨著房地產政策調整,房住不炒方針下,主要由房貸或車貸構成的居民 中長期消費貸款比重在境內貸款比重已趨于平穩,而反應中國消費金融市場發展趨 勢的短期貸款占境內貸款比重從2010年初1.7%攀升至2019年末疫情前高點6.4%, 總額從6700億增至9.9萬億。有力的需求增長帶動更多金融機構參與到消費金融市場。

    近年參與消費金融市場的金融主體包括傳統銀行、小額貸款公司、消費金融公 司、P2P等,由于參與主體多且監管機構不統一,經營模式有所差異。對比小貸公司 與消費金融公司,消費金融公司獲取資金的渠道更豐富,但明確資金用途;而小額 貸款公司融資渠道受限,但具體執行受各地金融主管差異較大,在2017年“現金貸 新規”下發前,多通過資產證券化方式進行貸款轉讓。

    花唄與借唄主體分別為重慶螞蟻商誠小額貸款有限公司及螞蟻小微小額貸款有限公司,均屬重慶市小額貸款公司。截至2020年6月末,螞蟻商誠、螞蟻小微、商融 保理發放的自營貸款余額(按螞蟻集團計入資產負債表發放貸款和墊款科目余額計 算)約為362.42億元。其從事發放小額貸款業務及其轉讓業務,在螞蟻集團報表上 反映為利息凈收入及貸款轉讓損益。

    螞蟻集團核心競爭力及發展前景深度分析


    螞蟻集團核心競爭力及發展前景深度分析

    網商銀行為主要服務中小微客戶(向小微客戶發放短期小額純信用小額貸款及 其他綜合金融服務),及服務農村市場客戶(協同各地區政府建立區域專屬授信模 型,為農戶提供純信用貸款,支持農戶生產經營)。根據年報披露,截至2019年末 網商銀行累計服務小微企業及小微經營客戶2087萬戶,戶均余額3.1萬元。期末發放 貸款及墊款余額約700億元。

    螞蟻集團持股網商銀行30%股權,為網商銀行發起人。2017-2020上半年,網商 銀行均為螞蟻集團第二大客戶。近年收入占比呈上升,至2020上半年末螞蟻集團與 網商銀行關聯交易中獲取的收入占總收入比例提升至6.16%。

    (三)新規新模式

    2017年新規《關于規范整頓“現金貸”業務的通知》后,要求“以信貸資產轉讓、 資產證券化等名義融入的資金應與表內融資合并計算,合并后的融資總額與資本凈 額的比例暫按當地現行比例規定執行”。因此,一方面強化兩家小額貸款公司資本 實力,2018年以來兩家小貸公司資本金從合計38億元增至合計160億元(其中螞蟻 商誠從18.09億元增至40億元,螞蟻小微從20億元增至120億元);另一方面轉變運 營模式為與金融機構合作的聯合貸及助貸,通過承擔和篩選引流、資質評估等方式, 獲取除息差外的服務費等。根據萬得統計,截至2020年8月末,螞蟻相關ABS存量余 額約為670億元,已較2017年體量大幅萎縮。

    2020年7月,銀保監會下發《商業銀行互聯網貸款管理暫行辦法》,明確商業銀 行互聯網貸款業務經營及與合作機構雙方的經營責任與風險管理。新規明確合作機 構可與商業銀行在營銷獲客、共同出資發放貸款、支付結算、風險分擔、信息科技、 逾期清收等方面開展合作。新規下螞蟻集團與網商銀行的信貸模式轉為聯合貸款模 式,主要為金融機構提供客戶引流、分析、風險評估、支付等服務。

    螞蟻集團核心競爭力及發展前景深度分析

    新模式下螞蟻集團收取穩定的技術服務費,在有效高質的風控體系下,通過不 斷豐富合作伙伴群體,螞蟻集團可不斷連接資金方與借款需求。從公司招股意向書 披露數據,公司2018年至2020上半年促成信貸余額實現年化復合增速高達65%。

    按公司招股意向書引用的奧緯咨詢的數據披露中國消費貸款余額計算,公司微 貸科技平臺促成的信貸余額占中國消費信貸市場比例已從2017年6.5%提升至2019 年末15.5%,加權平均費率約為2.5%以上??鄢龍蟊砼顿J款及墊款余額與萬得統 計發行ABS余額,目前公司通過助貸或聯合貸款模式參與信貸業務的比重已超過 90%。

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    五、財富管理業務:冉冉上升的新星

    螞蟻集團的財富管理業務最初由支付業務衍生而來,2013年推出“余額寶”, 正式邁向財富管理領域,首創1元起存的理財。疊加流量效應,余額寶成為爆款產品, 成功激活用戶理財意識。隨后于2014年推出“招財寶”、2015年引入一站式理財、 2016年推出“輕定投”和“慧定投”業務。

    目前,螞蟻集團的財富管理業務主要以“螞蟻財富”為載體(入口包括支付寶 APP與螞蟻財富APP),集合了理財投資、股票查詢、財經新聞、投資討論四大核心 功能,提供的金融產品包括公募基金、定期產品、銀行定期存款、黃金等。2019年 子公司螞蟻(杭州)基金銷售獲得公募基金投顧業務試點資格。

    截至2020年6月末,螞蟻集團理財科技平臺促成的資產管理規模達4.1萬億元, 累計超過5億用戶通過螞蟻集團理財科技平臺進行投資。

    螞蟻集團核心競爭力及發展前景深度分析

    (一)經營模式

    公司理財板塊主要經營模式包括金融產品銷售、買方投顧業務,及相關金融科 技技術輸出。收入包括基金代銷渠道費、基金投顧管理費,控股子公司天弘基金的 管理費收入等。

    天弘基金下的余額寶當前是全球最大的貨幣基金產品。余額寶自開放以來規模 不斷上升,但2017年下半年開始,隨著貨幣基金監管加碼,央行、證監會聯合出臺 流動性風險管理、銷售、T+0贖回等多個業務規則,余額寶在2018年Q1達到1.69萬 億元高點后規模開始下降。自2018年4月余額寶向其它基金公司開放申購,規模再次 回升。截至2020年6月末,螞蟻集團已經與24家第三方公募基金管理公司開展余額寶 品牌下的貨幣市場基金合作,期末余額寶規模為1.22萬億元。

    螞蟻集團核心競爭力及發展前景深度分析

    子公司螞蟻(杭州)基金銷售公司是螞蟻集團的基金銷售機構,截至2020年6月 末,平臺合作超過130家基金公司的4855只基金。在所有代銷機構中排名第五,在第 三方銷售平臺中排名第四。主要競爭對手為第三方基金銷售機構天天基金、好買基 金和盈米基金。

    螞蟻集團核心競爭力及發展前景深度分析

    螞蟻集團在金融產品銷售近年推出多項創新舉措。(1)上線“財富號”促進基 金銷售,運用平臺化思路,與金融機構開展廣泛和深入的合作,打造協作生態圈。 2017年6月螞蟻集團創新建設面向金融機構的自運營平臺,以“財富號”的形式呈現, 使各基金公司可以建設自己的品牌專區,不僅能為產品引流,還強化了與基金公司 的合作,并且給予基金客戶專業指導和良好的服務體驗。根據2019年6月螞蟻財富財 富伙伴大會披露,成立四年的螞蟻財富平臺上已經接入了近5000只公募基金,上線 兩年的財富號則吸引了80家基金公司入駐,與2018年同期相比,螞蟻財富平臺的非 貨幣基金理財用戶數增長超100%。(2)打造“金選專區”,優選管理人和基金, 幫助用戶選基金、做決策。2020年7月螞蟻集團上線“金選專區”,選擇頭部基金經 理、績優基金等,為用戶提供決策參考,全面提升基金銷售配套服務水平。

    此外,螞蟻財富積極探索開展買方投顧業務,與資管巨頭Vanguard合作推出基金投顧“幫你投”,向客戶提供全權委托的智能理財服務。“幫你投”目前投資門 檻為800元,管理費率為0.5%/年,利用人工智能算法從6000多只公募基金中推薦給 客戶合適的投資組合,初始的投資組合共有10種,風險從低到高,配置不同比例的 股票類基金和固收類基金,預期收益率從2.5%到11%,其中股票類基金主要配置低 費率的指數型基金,相比傳統機構產品費率固定,風險與收益率選擇相對更多。根 據螞蟻集團招股意向書,“幫你投”推出后的100天內吸引了約20萬名新客戶,合計 投資額達22億元,人均投資額1.1萬元。

    (二)市場競爭

    根據萬得統計,截至2020年8月末,共有基金代銷機構超過460家,涵蓋獨立基 金銷售機構、銀行、證券、期貨、保險等主體。螞蟻財富與天天基金均擁有較強的移 動端導流入口。從代銷基金只數和家數看天天基金均位居行業第一,但從收入看, 近年螞蟻財富已呈領先態勢。

    對比傳統金融機構,銀證占據了主要高凈值客戶市場,在戶均資產規模上存在 優勢,但隨著互聯網流量平臺的介入,傳統金融機構面臨獲客和費率兩方面的壓力, 基金銷售規模已經被互聯網平臺趕超。由于螞蟻未披露代銷數據,對比天天基金、 中信證券、工商銀行、招商銀行的基金銷售金額亦可窺見。

    螞蟻集團核心競爭力及發展前景深度分析

    六、保險服務:新藍海市場待開花結果

    螞蟻集團保險科技平臺主要包括螞蟻勝信、國泰財險等。螞蟻勝信為公司全資 子公司,為保險業務提供技術服務。支付寶保險平臺服務協議由螞蟻勝信與平臺用 戶簽訂,客戶可在平臺上進行保險產品購買、理賠報案,及參與保險機構提供的增 值服務和其他活動。此外螞蟻集團持股國泰財險51%股權,持股信美人壽相互保險 34.5%股權。

    截至2020年6月止12個月期間,公司平臺促成保費及分攤金額為518億元(包括 相互寶分攤金額、金融機構合作伙伴、公司控股的金融機構子公司的相應保費規模), 主要收入來自于(1)保險公司合作伙伴基于平臺促成的保費及分攤金額,向公司支 付技術服務費;(2)相互寶分攤費用;(3)國泰財險提供保險服務獲得保費收入 等。

    根據保險業協會數據統計,近年全行業互聯網保險收入占總保費收入占比基本平穩 在5%-6%區間,整體互聯網保費收入在2000-3000億規模水平。從產品結構看,近 年人身險占比較高。

    螞蟻集團核心競爭力及發展前景深度分析

    公司于2018年10月推出互助計劃“相互寶”,通過低門檻與后付費模式,快速 沉積客戶群體。相互寶涵蓋100種大病,60歲以下會員只要滿足芝麻分在650分以上, 即可零付費加入互助計劃,可通過申請一次性領取最高30萬元的互助金(40-59歲年 齡段會員一次性最高領取10萬元)?;ブ鷮徍擞善脚_完成,互助金額由會員承擔。

    通過相互寶模式成功在短期快速獲得大體量客戶,為后續變現提供基礎。由于 進入門檻極低,相互寶在推出短時間內快速獲取了大量會員,2018年末互助寶推出 兩個月內已積累2700萬會員,至2020上半年參與會員已超1億人。相互寶模式下, 平臺通過在互助金基礎上收取一定比例的管理費覆蓋日常運營成本,龐大體量的會 員沉淀為平臺推廣保險產品及健康管理服務提供了良好的客戶基礎。

    七、公司價值鏈拆解

    公司在數字支付與商家服務、數字金融科技平臺主要承擔交易平臺功能,并提 供相應技術支持。資金從消費者經由公司平臺到公司合作伙伴。公司平臺沉淀消費 者信息及交易信息。公司在整個交易過程中根據平臺促成的交易規?;蛸J款余額利 息收取技術服務費。

    (一)數字支付與商家服務

    1.過程中公司收入的測算

    2019年數字支付與商家服務業務收入為519.0億元。數字支付與商家服務收入 有三塊:①主要來自商業交易技術服務費:按照交易規模的一定百分比向商家和淘 寶網等交易平臺收取的交易服務費; ②部分來自金融交易及個人交易技術服務費 (例如轉賬、信用卡還款);③目前也開始從商家數字化服務取得一定收入。

    2.資金流

    商業交易:出資方為消費者,經由支付寶、網聯或銀聯、流向商家和交易平臺。 中間如有如下參與方參與,支付寶向其支付一定費用。這些參與方包括:發卡行(若 資金來源為某銀行)、其他收單方(若商家與其他收單方簽約,資金先由收單方收 ?。?、支付寶服務商(比如用戶點餐使用的小程序)。

    金融交易及個人交易:出資方為個人,資金經由支付寶,流向個人或銀行等。

    3.信息流

    商業交易:在有收單方的情況下,用戶通過掃碼將交易信息傳遞給收單方,收 單方將交易信息經由清算機構與支付寶進行確認,支付寶收到交易信息并確認后, 其確認信息再經由清算機構傳達給收單方,最終收單方向商家傳達確認收單的信息。

    金融交易及個人交易:信息流由交易的A方經由支付寶傳遞到交易的B方。

    4.分成過程

    商業交易:整個數字支付過程的分成主要由支付寶或者其他收單方進行。如果 商戶沒有簽約其他收單公司,各方的分成由支付寶在交易過程中按照交易規模的百 分比統一收取,再由支付寶分成給其服務商(據官網顯示,費率多數為0.6%,最多 1%)、清算機構網聯或銀聯、如用戶使用銀行卡支付,也要向發卡行分成。如果商 戶簽約了收單公司,便由收單方統一收取所有費用,再按照約定的比例向支付寶及 其服務商、清算機構、發卡行等分成。因為支付寶最終獲得的凈費率是固定的,所以 參與方越多,商家需要支付的總費率越高。與支付寶合作的收單方主要有美團、拉 卡拉、匯付天下等,同時支付寶也推出了自營的收單服務,包括蜻蜓系列,支付寶 R0等。

    5.交易費率測算

    (1)公司支付業務中商業交易凈費率測算結果在0.16%-0.27%

    螞蟻集團數字支付業務包括移動支付及互聯網支付,2019年我國非銀移動支付 及互聯網支付規模約232萬億元。其中大部分為賬戶間轉賬及信用卡還款等非商家 交易規模;數字支付業務的主要收入來源為在向商家交易規模收取百分比的服務 費,商家交易規模占總移動支付規模約15%-25%(來源:艾瑞咨詢),因互聯網支付總體規模較小,所以加入互聯網支付后,推測商家交易規模占總體的比例變化 不大。據此,推算出2019年全行業商家交易總規??赡茉?4.8萬億元-58萬億元。

    2019年支付寶交易規模占第三方移動支付總規模的55%(來源:艾瑞咨詢), 據此算出支付寶商家交易規模約在19.1-31.9萬億元。

    2019年公司支付寶數字支付與商家服務業務收入為519億元,公司招股意向書 注明主要來自商家交易,假設全部來自商家交易,則公司面向商家收取的費率在 0.16%-0.27%(519億元/19.1萬億元-519億元/31.9萬億元,由于公司支付業務收入 中還有個人交易部分,所以商家交易費率最高在這個區間)。該費率與支付寶、微 信支付官網披露的費率(0.6%-1.0%)有一定差距,其中的原因可能為在推廣數字 支付的過程中有一定的優惠政策,支付寶與微信支付收取0.6%-1.0%的費率后,需 要向清算機構、銀行卡、收單方、第三方服務商分成,最終凈費率低于官方費率。

    (2)金融交易和個人交易部分費率為0.1%(公司官網數據)。

    (二)微貸科技平臺

    1.信息流

    銀行通過審核來自公司收集、積累的脫敏后的用戶數據來決策授信額度及是否 放貸,再由平臺將信息傳達給用戶。同時,公司的微貸科技平臺會利用積累的客戶 洞察及AI技術協助銀行選擇授信額度,進行風險控制。

    2.資金流

    出資方主要為第三方金融公司,經由微貸科技平臺,流轉到消費者。截至 2020年6月30日,公司平臺促成的消費信貸余額總計為17320 億元,其中98%的信 貸余額均由金融機構合作伙伴實際進行貸款發放,或已經完成證券化。證券化的含 義是公司的子公司為了幫助拓展新客戶群、實現產品創新,會全流程參與一些單款 項目,進行少量出資,后續貸款的絕大部分被以資產證券化的形式轉讓給銀行及其 他投資者。

    3.過程中公司的收入測算

    公司信貸科技業務主要收入來自兩方:自營微貸利息凈收入;按照金融機構等 合作伙伴所獲利息收入的一定百分比收取技術服務費,該利息收入是指從平臺促成 的貸款余額中獲得的。

    微貸科技平臺收入大部分來自技術服務費。2019年自營微貸利息凈收入為32.6 億元;從合作伙伴收取的技術服務費為386.2億元。

    螞蟻集團收取的技術服務費率約為17.3%。測算過程是:以2019與2018年的 信貸余額(來源:公司招股意向書)均值15297億元為基準,使用萬分之四的日利 率,計算出總的利息收入為2233.4億元,由此測算出技術服務費用率為17.3%,實 際費率高于此數(這是由于信貸平臺的日利率約為萬分之四或以下,本文假設所有 信貸均為萬分之四的日利率,得出合作伙伴的利息收入相對高估,所以以此估測出 的信貸科技業務的技術服務費率對真實費率有一定低估)。

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    (三)理財科技平臺

    1.信息流

    對投資者端,公司主要在投資者選定購買特定的理財產品時進行基于投資者數 據的個性化的風險提示。在風險得到投資者確認后,向資管合作伙伴發出購買份額 的申請等。此外,該平臺為投資者與資管之間提供了卓越的交流平臺,同業也向資 管合伙伙伴提供合規、風控的內容制作與高效投資者溝通。

    2.資金流

    資金從投資者,經由理財科技平臺,流向公司子公司天弘基金、或其他第三方 金融合作伙伴(截至 2020 年 6 月 30 日公司平臺促成的資產管理規模,約33%由 天弘基金管理)。

    3.過程中公司的收入測算

    公司理財科技平臺收入主要由兩部分構成:天弘基金直接從事資產管理業務產 生的收入;從平臺為天弘基金和資管合作伙伴促成的資管規模中按百分比收入技術 服務費(公司招股意向書中披露,對子公司和對外的費率相若)。

    理財科技平臺收入大部分來自技術服務費。2019年理財科技平臺收入169.5億 元;其中自營資管服務收入為36.6億元,占22%;技術服務費為147.9億元,占78%。

    技術服務費收入大部分來自合作伙伴。截至2020年6月30日公司平臺促成的資 產管理規模,約33%由天弘基金管理。

    天弘基金管理費率約為0.65%。(由2019年天弘基金營收除以2019年底和2018 年底余額寶規模均值得出)(來源:公司招股意向書、天弘余額寶年度報告、Wind)。

    公司收取的技術服務費率約為促成規模的0.39%。除自營資管服務收入外,技術 服務費2019年收入132.9億元(由理財科技業務總收入減自營資管收入得出)。2019 年度平臺促成資管規模3.4萬億元。據此估算。

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    (四)保險科技平臺

    1.信息流

    公司主要在篩選及理賠審核兩個渠道為保險公司賦能。通過AI與大數據分析, 在用戶選擇產品之后,篩選合適的投保人;同時在投保人上傳了匹配材料后,迅 速、準確的驗證證明材料的真偽。

    2.資金流

    資金從投保人,經由保險科技平臺,流向合作保險公司、或公司子公司。

    3.過程中公司收入測算

    公司保險科技平臺業務收入主要由兩部分構成:子公司國泰保險直接向第三方 收取的保費收入(公司持股比例51%);按平臺促成的保險及相互寶分攤金額的一 定百分比收取的技術服務費,該保險及相互寶金額由子公司國泰保險及保險合作伙 伴承保(公司招股意向書中披露,對子公司收取的費率相若)。

    從收入來源看,收入大部分來自技術服務費,技術服務費率為14.9%。2019年 保險科技平臺收入89.5億元;其中自營保險凈收入,即子公司國泰保險直接向第三 方收取的保費收入為33.6億元;其余55.9億元為技術服務費,當年促成的保費及分攤 金額為375億元,據此測算技術服務費率為14.9%。

    保費及相互寶分攤金額中,主要為保費,相互寶分攤金額僅占8%。測算過程: 2019年,保險科技平臺促成的保費及分攤金額為375億元。其中,從相互寶的分攤金 額大致29億元(相互寶app顯示2019年11月用戶已超1億人,按1億人算,招股意向 書披露2019年人均分攤金額29元),其余346億元為保費金額。

    承保方主要是合作伙伴,因此技術服務費的收入來源主要是外部。截至2020年 6月30日止12個月期間,子公司和合作保險公司承保占比分別為約9%、 91%。

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    (五)螞蟻鏈

    1.螞蟻鏈在融資租賃場景下的應用

    螞蟻鏈在融資租賃場景上的應用。租賃企業通過螞蟻區塊鏈將業務訂單上鏈, 設備廠商將其共享的設備、資產上鏈,資產的真實性因此得到了保障,從而實現了 對中小租賃企業的增信。

    螞蟻鏈重構交易過程。租賃公司從銀行的貸款直接發給供貨商,供貨商直接將 貨物發到終端用戶,用戶通過在鏈上的智能合約,直接將租金按比例分配給租賃公 司、銀行、供貨商。

    降低整個產業的交易成本和風險。租賃公司由原來的重資產變為輕資產,墊資 風險降低;終端用戶從廠商可以拿到更低的價格,整個產業鏈的效率大大提高。

    從資金流、信息流來看,終端用戶發出租賃需求之后,租賃公司向銀行申請貸 款,同時將業務訂單上鏈。供貨商也將其租賃資產上鏈,在租賃信息完備之后,四 方按照螞蟻鏈智能合約的事先約定分成比例進行分配。

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    2.螞蟻鏈在金融領域的應用

    螞蟻鏈賦能供應鏈金融:通過公司的區塊鏈平臺創建應收賬款的數字化記錄 后,銀行可以便利地跟蹤小微供應商的應收賬款并驗證其真實性。這極大地提升了 供應鏈金融業務過程中的信任度和透明度,使小微供應商(尤其是其中那些信譽良 好的大型企業的供應商)更加容易地從銀行獲得了貸款,同時,與公司合作的銀行 也可以減少不必要的管理成本,并有效降低信用風險。區塊鏈平臺的搭建能夠打破 各層級之間的交易壁壘,從而實現對與核心企業沒有直接交易的遠端企業的信用傳 遞,將其納入供應鏈金融的服務范疇中。各級供應商可以根據實際的資金需求進行 融資,提高資金使用效率,降低小微企業的實際用款成本。

    從信息流來看,增信機構對核心企業增信后,將付款保函等上鏈,同時核心企 業將整個應收賬款信息上鏈,這樣核心企業的高信用就可以流轉到末端供應商,從 而為這些小企業提供融資機會。

    從資金流來看,螞蟻鏈實現了應收憑證的自由拆分和轉讓,各級供應商可以將 鏈上的應收賬款轉讓給銀行等出資方,提前獲得現金收益;之后應收賬款確認到賬 后直接將款項付給銀行,利用核心企業與整個供應鏈的信用,增強了各級參與者的 資金流動性,大大降低了供應鏈風險。

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    八、競爭優勢與行業比較分析

    (一)公司整體競爭優勢分析

    相比騰訊金融科技、京東數科,公司在收入體量、生態體系構建、數據完備、 金融科技能力上整體而言更具優勢。

    1.公司整體收入是騰訊金融科技收入的1.4倍

    據騰訊控股2019年年報,其金融科技及企業服務收入為1014億元,包括金融科 技及服務產生的收入,公司年報披露2019年云服務收入170億元,推算其金融科技 業務收入為844億元。按2019年支付寶、騰訊財付通交易份額54%、39%(數據來源: 艾瑞咨詢)估算騰訊支付收入約為375億元(螞蟻支付業務收入519億*39%/54%)。 則騰訊財富管理及其他金融科技服務收入的傭金收入約為469億元,螞蟻支付以外收 入為687億元,前者規模是后者的68%。

    2.相比騰訊、京東,螞蟻在電商結算領域有優勢,集團內豐富的應用場景為公司帶 來大量用戶

    螞蟻集團核心競爭力及發展前景深度分析

    公司以支付為基石,全面覆蓋金融需求。①支付寶的業務最早起步于阿里巴巴集團的交易平臺,主要為在阿里巴巴集團的交易平臺上的消費者和商家提供數字支 付及商家服務。阿里巴巴在電商行業絕對的領導地位,為支付寶積累了大量的用戶, 擁有足夠的客群可以轉化,間接助力其他場景的支付業務的發展。②此外,經過多 年發展,螞蟻集團借助阿里巴巴集團廣泛觸達用戶和商家,在不同行業覆蓋超過10 億用戶和超過8000萬商家。提供全方位的數字支付、數字金融和數字生活服務,成 為國內最大的互聯網消費+金融生態圈。

    騰信微信結合高頻社交應用的支付更加方便。與支付寶相似生態的騰訊財付通, 同樣覆蓋支付、貸款、保險、理財等多元場景,就大部分線上線下金融場景的豐富度 來說,支付寶與財付通勢均力敵。鑒于騰訊社交屬性較強,騰信微信結合高頻社交 應用的支付更加方便。

    京東數科:同樣作為金融科技的頭部企業,京東數科則未打造出完整的金融服 務生態圈,其覆蓋的線上線下生活場景少于支付寶和騰訊財付通。

    3.公司積累多維信息數據打造數據戰車

    多維度支付場景積累高質量洞察及精確用戶畫像,支付寶的生態體系除數字金 融外,幾乎囊括了個人生活中所有可能的支付場景。公交、地鐵、打車等出行領域; 外賣、餐飲、電影等本地生活領域及便民服務等多維度的支付場景。支付寶獲得的 線上消費數據廣度和量級都遠超其他競爭對手,可提供更精準完整的數據畫像,進 而可更為精準營銷地各種產品和服務。

    網絡效應強化份額優勢:支付寶在交易規模的領先在網絡效應下被放大和強化, 隨著用戶數量的增多,信息的價值呈加速增長的趨勢,所以支付寶在數據的廣度和 精度等價值維度的領先要更加突出,這也是支付寶能在數字金融業務飛速發展成龍 頭企業的基石之一。用戶數量、交易量的上升是支付寶所有業務增長的核心驅動之 一。

    業務與數據閉環發展:螞蟻集團的業務和數據形成了良性的閉環。螞蟻集團所 有業務均依托支付寶平臺,公司在為客戶提供科技服務的同時,客戶與消費者、投 資者之間的數據可以反過來為整個金融科技的平臺提供支撐,暨所有的業務在提供 收入的同時也提供了有效的數據。

    4.區塊鏈專利數全球第一,以區塊鏈為代表的基礎設施與技術是核心科技優勢

    相比京東數科,研發投入顯著領先:螞蟻集團不斷加大金融技術創新投入,根 據招股意向書披露,2019 年公司研發費用為106億元,同比大幅增長 53.6%,占總 營業收入比重達到 8.8%。京東數科2019年研發費用為26億元,占營業收入的比例 分別為14.1%。截至2020年6月30日,螞蟻集團技術人員共10646人,合計占員工總 數比例約為 64%;京東數科共有研發人員及專業人員6969人,占員工總數的比例約 為70%。

    截至 2020年7月31日,公司在全球四十個國家或地區擁有專利或專利申請, 共計 26279項,其中6382項已經獲得授權,當中40.17%布局在中國大陸, 59.83%布局在境外。螞蟻集團在區塊鏈領域連續四年專利申請全球第一,累計專 利授權數212件,位居全球第一。

    公司技術體系完備。螞蟻集團的技術體系是從數字支付與商家服務業務出發, 構建穩健且兼具可擴展性的數字基礎設施,擴展到提供綜合、廣泛的數字金融科技 平臺,螞蟻集團的技術體系更加領先,技術覆蓋面更廣泛。公司的核心技術能力包 括人工智能、風險管理、安全、區塊鏈、計算及技術基礎設施等,這些能力全面貫穿 公司的業務運營,安全高效地支持海量業務,服務超過十億消費者和數千萬小微經 營者,并助力眾多合作伙伴高效地提供產品和服務。展示了其在區塊鏈、人工智能 和云計算等方面技術研發的超前性與應用的廣泛性。

    就目前形勢來看,現有的IT基礎建設及技術可以滿足現在的數字支付處理量和 交易量,未來,區塊鏈具體趨勢尚不明確,螞蟻集團專注的區塊鏈技術的變現環境 還需觀察,但螞蟻集團持續投入區塊鏈核心技術的研發,是在為未來數字經濟時代 打造信任基礎設施做準備。

    (二)公司可能面臨的挑戰分析

    盡管公司在收入體量、生態體系構建、數據完備、金融科技能力上整體而言相 比騰訊金融科技、京東數科更具優勢,但公司支付業務的發展未來可能面臨來自微 信和新電商的挑戰。

    可能來自微信的挑戰:據艾瑞咨詢估計,截至2019 Q2,支付寶、財付通分別占 據了54.2%和39.5%的中國第三方移動支付市場份額,支付寶市占率第一。但微信推 出的小程序使用、開發便捷,微信本身使用頻次高,未來不排除形成基于微信小程 序的交易生態。

    可能來自新電商生態的挑戰:近年來,拼多多成為發展最快的互聯網企業之一。 同淘寶一樣,拼多多是以C2C模式為主,針對的是低端消費者,目前在月活用戶數 量上拼多多與淘寶的距離不斷拉近,也分得部分淘寶天貓在電商行業的市場份額(淘 寶天貓在網絡零售市場交易額所占份額由2015年80%下降到2019年62%)。而淘寶、天貓平臺作為支付寶最重要的流量入口,支付寶的交易規模增長或受到影響。

    九、各業務前景及競爭分析

    (一)數字支付與商家服務業務

    數字支付與商家服務業務是螞蟻集團重要收入來源、流量入口,所屬非銀支付 交易市場,整個電子支付包括銀行機構電子支付和非銀機構。銀行機構電子支付包 括網上銀行、電話銀行、手機銀行、ATM、POS(銀行卡收單)等;非銀機構電子 支付包括移動支付,如支付寶、財付通(包括微信支付及QQ錢包);互聯網支付, 如銀聯商務、支付寶等。

    1.電子支付市場概況

    發展趨勢:銀行機構仍為主導,非銀機構發展迅猛。銀行機構目前在我國電子 支付市場中仍處于主導地位。2019年,銀行機構處理電子支付交易量為2607萬億, 同比增速2.7%,同年非銀機構處理的支付交易規模為250億元,同比增速20%(來 源:中國支付清算協會),非銀機構支付交易規模2015-2019復合增長率約50.3%, 遠高于銀行機構同期復合增長率1.0%,盡管非銀機構支付交易規模2019年增速有所 下降,但未來幾年第三方支付市場規模仍有望保持較快增長,市場份額不斷上升(數 據來源:中國支付清算協會)。

    螞蟻集團核心競爭力及發展前景深度分析


    螞蟻集團核心競爭力及發展前景深度分析

    交易場景:①非銀支付交易與銀行機構場景側重不同。銀行機構的電子支付平 均金額相對較大,2019年,平均每筆支付金額為1.2萬元,非銀機構單筆支付金額為 347元(數據來源:中國支付清算協會),其中支付寶每筆交易規模小于600元,(由 公司披露2018收到交易投訴數量及占比得到2018年總交易筆數,以截至到2020 H1 的12個月內交易總規模作為基準,得到2018年支付寶平均單筆交易規模的最大值)。 使用場景方面,銀行機構以大額消費、大額轉賬為主,而非銀支付主要覆蓋小微支 付交易。盡管銀行機構近年來增速相對較低,但是未來在大額消費及轉賬領域非銀 支付可能不易挑戰銀行機構。

    ②銀行卡收單增速平穩,未來對非銀支付發展的影響可能較小。銀行卡收單市 場依托銀行卡消費的增長而上升,我國銀行卡消費總額2016-2019年復合增速19.7%, 低于非銀37.1%的增速水平。2019年銀行卡收單交易規模同比增長26%,略超非銀 支付規模,二者增速水平逐步收斂,未來銀行卡收單對非銀支付的影響可能較?。〝?據來源:中國支付清算協會)。

    螞蟻集團核心競爭力及發展前景深度分析

    2.非銀機構支付交易市場概況

    非銀支付交易市場主要參與者有:移動支付,如微信財付通、支付寶;互聯網支付,如支付寶、銀聯商務;其中移動支付占據了大部分的市場份額,根據艾瑞咨詢估 計,2019年移動支付約占總非銀支付市場90%,互聯網支付約占10%(數據來源: 艾瑞咨詢)。

    (1)移動支付市場增速放緩,未來內生的長期增長驅動較少

    伴隨著我國4G等移動互聯網基礎設施及智能手機市場的快速發展,第三方移動 支付市場在2013-2019年整體保持了較快的增長,年復合增長率達到140%(數據來 源:艾瑞咨詢)。但近年來移動支付市場發展速度迅速下降。據公司招股意向書披 露,支付寶年度活躍用戶超過10億,微信則更高,移動支付市場對用戶人數的滲透 難有大的提升。未來移動支付市場依靠用戶滲透率帶來增長較難,未來可能依靠用 戶交易頻次、筆數的增長來驅動。

    (2)互聯網支付板塊較難成為公司支付業務的主要驅動。互聯網支付難以為公司的 支付業務提供有效的增長。據艾瑞咨詢估計,2019年互聯網支付交易規模中,支付 寶占35%(數據來源:艾瑞咨詢),其余參與者有銀聯商務、微信財付通、京東支付、 蘇寧支付、快錢等。其中,京東支付,蘇寧支付等有自身依靠的電商平臺作為基本 盤,份額有一定的下限。為支付寶留下的可以進行有效競爭的市場空間較小。且互 聯網支付市場規模較小,約為移動支付的九分之一,目前也沒有明顯的上升趨勢, 能提供給公司的可能增長比較有限。

    3.未來數字貨幣可能帶來挑戰

    數字貨幣對未來移動支付市場的影響短期難構成威脅,長期可能對移動支付形 成挑戰。數字貨幣相比支付寶、騰訊財付通等移動支付最大的區別來自于兩點:松 耦合,央行推出的數字貨幣非強制綁定銀行卡,可以不與銀行卡關聯獨立使用,這 點相較于移動支付必須綁定銀行卡更加靈活;雙離線,用戶不需要聯網也可以直接 使用支付功能。數字貨幣若大規模推廣對移動支付市場可能會形成挑戰,主要因為 三點原因:

    ①支付場景層面,支付寶與微信支付不能互通,無論對商家還是消費者都會造 成一定的不便,并且有些商家需要同支付寶或者微信簽訂排他性的協議,只能使用 一方支付。而數字貨幣具有無限法償,同紙幣一樣,所有商家都必須無條件接受,對 于商家或者用戶的方便性來講有很大的提升。

    ②技術層面,數字貨幣的雙離線技術,使用起來相比掃碼支付方便,用戶體驗 更高,效率也更高。

    ③數據與監管層面,使用數字貨幣為央行等監管機構對移動支付交易數據監管 提供了便利,提升了效率,交易數據可以直接達到銀行與央行,同時也避免了結算 和數據流轉的工作量。

    盡管數字貨幣相比現有的移動支付體系有多方面的優勢,但是短期來看影響有 限,數字貨幣的推廣涉及大量的硬件改造以及系統建設打通,需要所有收款方,包 括商家,公共設施,線上等眾多場景的基礎設施的改造,這樣龐大的工程難以在短 期內完成。

    4.競爭優劣:支付寶對比騰訊財付通

    (1)多維生態對比

    ①線上購物生態對比:支付寶優勢突出:從大三購物平臺GMV、MAU來看,淘 寶天貓的兩項數據大致相當于京東與拼多多的和;人均消費金額淘寶天貓優勢明顯。 支付寶支付可以用于淘寶與天貓、拼多多;微信支付可以用于拼多多、京東;京東只 能用于京東購物。從數據來看,支付寶對財付通的優勢在該領域突出,并且支付寶培養了消費者線上支付的習慣,消費者在其他線上平臺付款時,支付寶也有天然的 優勢。

    螞蟻集團核心競爭力及發展前景深度分析

    ②線下商家生態對比:支付寶合作商戶覆蓋面更廣:據騰訊披露,2019年度財 付通線下月活躍商戶達5000萬(數據來源:騰訊控股年報);支付寶APP月度活躍 商家超過8000萬,從商家數量來看,支付寶有一定優勢。此外,兩者支付費率大體 相當,均為0.6%-1.0%(數據來源:公司招股意向書,微信支付官網),但存在許多 減免或者優惠的活動,真實費率兩者都要低一些。

    ③個人應用生態對比:微信更豐富,涉及更深入:個人應用領域主要包括賬戶 間轉賬和信用卡還款。個人應用板塊占數字支付整體收入較低,但是對形成用戶生 態有比較關鍵的作用。財付通有國民APP微信作為支撐,構建用戶間交易、轉賬、紅 包等的生態相比支付寶有一定優勢。

    ④生活服務生態對比:勢均力敵:支付寶的優勢生態集中在出行和數字金融領 域,微信的優勢生態集中在外賣餐飲與娛樂體系。

    (2)支付寶可能面臨的挑戰

    ①淘寶天貓交易規模市場份額有所下降:螞蟻集團支付業務競爭優勢主要體現 在線上購物平臺積累大量的存量用戶以及數字金融領域持續的全面領先。前者很大 程度上奠定了支付寶用戶的基本盤,但隨著拼多多的崛起,拼多多與京東通過微信 支付的生態相結合,相互間形成了良好的生態和流量共享,拼多多的崛起會逐漸降 低支付寶在線上購物領域對財付通的優勢。通過統計局關于全國網絡零售市場規模 與阿里巴巴年報披露的自身交易規模測算,淘寶天貓在網絡零售市場交易額所占份 額由2015年80%下降到2019年62%,支付寶在電商支付領域的優勢相應會受到影響 (數據來源:國家統計局,阿里巴巴集團年報)。

    螞蟻集團核心競爭力及發展前景深度分析

    ②微信使用頻次高,不排除未來形成基于小程序的交易生態:微信推出的小程序使用、開發便捷,微信本身使用頻次高,未來不排除形成基于微信小程序的交易 生態。

    (3)支付寶發展前景

    支付寶已經在數字支付領域占據了龍頭位置,但第三方移動市場增速逐漸放緩, 從行業增速上來看未來高增長的可能性較小。

    在數字支付業務上,主要競爭對手是騰訊,支付寶與騰訊財付通的市場份額較 為穩定,兩者穩定在55%與40%左右(數據來源:艾瑞咨詢)。

    未來支付業務可能會面臨騰訊、電商發展帶來的一些挑戰,如:①拼多多及京 東在電商市場的發展對淘寶天貓的影響;②財付通在數字金融領域的創新力度與成 效;③微信使用頻次高,不排除未來形成基于小程序的交易生態。

    (二)微貸科技平臺

    螞蟻集團微貸科技平臺的兩個主要產品與服務分別為To C的花唄與借唄及To B的對小微經營者的信貸服務。兩者分別屬于消費信貸市場與小微經營者信貸市 場。

    1.消費信貸市場概況

    (1)市場總體增速放緩,滲透率趨于穩定:

    消費信貸市場增速放緩。據央行數據,我國消費信貸余額由2015年4.8萬億元增 長至2019年13.9萬億元,復合增速達30.4%,但2017年增速出現拐點,近兩年增速 有大幅下降的趨勢,2019年同比增速為14.2%(數據來源:中國人民銀行)。與美國 相比,2019年我國消費信貸余額在在個人消費總支出中占比36.0%,超過了同期美 國的31.6%(數據來源:中國人民銀行,美聯儲,Wind)。

    (2)互聯網消費信貸市場概況

    互聯網消費信貸市場是整體消費信貸市場的子板塊,花唄、借唄、白條等產品 均屬于互聯網消費信貸的范疇。

    ①互聯網信貸市場面臨的挑戰在于:近兩年規模增速低于信用卡余額增速,政 策變動會帶來不確定性。我國消費信貸市場目前以信用卡及互聯網信貸兩方參與者 為主。據央行披露,截至2019年,全國信用卡貸款余額約7.6萬億元,同期全國消費 信貸總余額約13.9萬億元,信用卡占比約54.7%,估測互聯網信貸占比約為45.3%(數 據來源:中國人民銀行)。此外,互聯網消費信貸余額增速近兩年較低,復合增速為 12.1%,低于近兩年信用卡余額的復合增速16.5%。

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    a.互聯網消費信貸市場份額下降是“提質”過程,但未來仍面臨政策的不確定 性。互聯網消費信貸市場發展路徑不規范,如2018年出現大量P2P暴雷事件、產品 同質化嚴重等,近兩年市場份額的下降與清退不規范參與者相關。經過清退的陣痛之后,市場內參與者的產品、技術、商業模式更加成熟、規范、高質。螞蟻集團在這 個過程中,占全國總消費信貸市場份額由2017年的5.3%增長到2019年的12.5%(市 場總規模來自人民銀行),增長幅度達7.2個百分點?!疤豳|”過程篩選出了真正在 合規風控、合作伙伴、科技方面有競爭力的企業,但未來仍面臨有政策的不確定性。

    ②公司互聯網消費信貸的機遇體現在:科技賦能可提高效率,觸達長尾用戶。 a.金融科技賦能傳統消費信貸,提高運營效率。金融科技的發展首先將銀行等傳統 金融機構實現了線上業務轉型,打破傳統營業網點對辦理業務時間、空間上的限制, 同時降低運營成本。例如各銀行推出的手機、網上銀行,可以快捷、便利在任何時間 和地點服務用戶,信用卡可以通過網上銀行隨時查看記錄、還款。此外,互聯網信息 更加透明,為普通消費者提供多樣選擇,避免信息不對稱,加劇了銀行間在消費信 貸領域的競爭。這兩點改變在消費信貸方面表現為對利率的降低作用。更低的信貸 利率暨吸引更多的消費者進入。

    b.金融科技公司崛起,發掘長尾用戶:對于螞蟻集團、京東數科技等提供互聯網 消費信貸產品的公司來說,他們作為科技服務提供商,與大量傳統金融機構合作, 將其本身在支付寶、京東金融等平臺的用戶流量、用戶洞察變現,實現對銀行較少 接觸的長尾用戶的初級金融畫像的描繪,從而將信貸業務精準匹配平臺上的大量長 尾用戶。金融科技公司有大量的長尾用戶可以發掘,這部分潛在的增量用戶是未來 消費信貸發展的主要驅動。

    2.小微經營者現金貸市場概況

    增速相對消費貸較快,發展勢頭良好:小微經營者對中國經濟的重要性與日俱 增,中國小微經營者,特別是缺乏信用記錄的小微經營者仍未被金融機構充分服務。 單筆金額低于50萬元的小微經營者信貸余額預計將從2019年的6萬億元增長至2025 年的26萬億元,期間年均復合增長率達到27.7%。(來源:公司招股意向書)

    3.互聯網消費信貸市場競爭格局

    (1)多方參與競爭

    互聯網消費信貸市場參與者眾多,主要有大型商業銀行、互聯網巨頭及一些中 小型網貸機構三方參與。

    (2)相比銀行互聯網巨頭更有數據優勢

    ①銀行短板促成合作:綜合來看,消費信貸領域,銀行的主要客戶還是貸款額 度為1萬元以上的高凈值客戶。一方面,因為銀行擁有的長尾客戶的信息有限,難以 對其金融畫像有清晰的了解;另一方面,銀行系消費信貸缺少有效的手段觸達銀行 本身客戶之外的用戶,用戶規模、群體突破困難。針對這兩個痛點,信貸科技服務公 司均有相似的解決方案:通過本身支付、電商等生態體系積累對長尾客戶的洞察, 通過AI風控等技術為銀行放貸提供脫敏信息和參考建議;同時,不同互聯網巨頭通 過自身在互聯網產業的積累,在效率和廣度上相比銀行都具有優勢,暨在獲客環節, 互聯網公司對低凈值、不需要人工服務、缺少銀行信用積累的用戶獲客效率較高, 且這個群體是傳統銀行機構難以觸達的。

    ②互聯網巨頭有高生態壁壘:互聯網巨頭創新的信貸科技服務有極高的生態壁 壘。螞蟻集團、京東數科、微眾銀行分別獨家享受支付寶、京東金融、微信支付的龐 大生態。生態體系是互聯網信貸科技的核心競爭力:

    a.多維覆蓋的生態為信貸產品提供快速、高效的應用場景:在電商平臺、線下掃 碼支付、打車、外賣等領域均可能成為信貸產品的使用場景,用戶可以在支付界面 選擇使用花唄、京東白條等信貸產品進行支付,在多種場景下提供便捷的信貸服務 在提升客戶體驗的同時大大增加了用戶的粘性和留存率。

    b.獨家生態提高議價能力:銀行等傳統金融機構是否與金融科技服務商進行合 作很大程度上取決于該服務商生態環境,暨獲客能力、金融畫像描繪精準度等?;?聯網巨頭構造的獨家生態,一方面通過流量優勢來證明本身的獲客能力;另一方面 獨家生態意味著生態系統內有大量高質量的粘性客戶,比如在打車、外賣、電商、理 財等領域均使用支付寶的用戶,這部分客戶的金融畫像相對準確,可以成為銀行低 違約率、高借貸頻率的客戶。

    (3)公司競爭優劣:螞蟻集團對比京東數科

    ①生態層面:螞蟻集團維度更加豐富。從生態層面來看,螞蟻集團與京東數科 在消費信貸業務的起源均是電商,二者從各自的電商平臺出發,首先為電商平臺合 適的消費者提供服務,再逐漸擴展到其他應用場景。不同點是,在支付業務提到,螞 蟻集團生態布局涉及眾多生活領域,除電商外還有打車、外賣、線下購物等等,所以 花唄相比京東白條,使用場景更加豐富。豐富的場景應用對描繪更精確的金融畫像 有很大的促進。

    ②規模層面:從收入規模來看,2019年底,螞蟻集團信貸科技業務收入為419億 元,同期京東數科收入69億元。從增速來看,2017-2019年螞蟻集團信貸科技業務復 合增速為60.8%,京東數科為69.6%。螞蟻集團收入規模優勢較大,但2017-2019年 增速略低于京東數科。從用戶角度來看,京東數科用戶規模遠小于螞蟻集團,只有 后者的約14%,其收入約為螞蟻集團的16.5%(來源:公司招股意向書,京東數科招 股意向書)。從利率來看,花唄利率相較白條較低,借唄相比白條較高。因為花唄與 白條屬于不同的生態,用于不同的購物場景,所以競爭關系相較金條與借唄較弱; 但金條與借唄同屬現金借貸,利率較高的借唄容易喪失競爭力。此外,據京東數科 招股意向書披露,2017-2020H1京東金條促成的貸款規模復合增長率為110.38%。 目前來看,花唄相對白條的優勢會繼續保持或稍有擴大,而借唄相對金條的優勢有 逐漸降低的趨勢。

    ③科技服務層面,收入模式不同。借唄與金條的收入模式類似,暨從促成的信 貸規模中按百分比向金融機構收取技術服務費。但白條與花唄的收入模式差異較大, 螞蟻花唄收入模式與借唄和金條類似,來自金融機構的技術服務費;白條的收入是 來自服務的商家的技術服務費。京東數科通過技術服務為商家和消費者提供賒銷中 介的服務,并且不占用自有資金。消費者成功賒銷產品后,京東數科從消費者向商 家支付的本金及利息中收取技術服務費。雙方的收入模式服務的對象不完全相同。

    ④從發展路徑來看,螞蟻集團較難復制。從發展路徑來看,支付寶的信貸科技 從開始的為線上購物提供支持到現在線上線下多生態共享,已經形成了很高的用戶壁壘,其他競爭者難以模仿;京東數科在金條領域的優勢是基于其較低的利率,但 現金貸款用戶對利率比較敏感,如果有利率更低的產品用戶流失會比較嚴重。所以 京東數科信貸產品的壁壘較低,受其他競爭者挑戰的可能較高。

    (4)公司消費貸從用戶滲透率、市場份額看仍有較大空間

    前文提到,互聯網信貸主要針對的是沒有銀行信用卡的用戶,這部分用戶約占 全國成年人口的75%。截至2020年6月,支付寶年度活躍用戶超過10億,公司互聯網 信貸產品中用戶規模最大的為螞蟻集團的花唄及借唄,兩者年度活躍用戶一共約5億, 用戶滲透率仍有空間。2019年公司在國內消費貸市場所占份額為11.7%,仍有較大 的提升空間。

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    (三)理財科技業務

    1.市場概況

    (1)我國個人投資需求旺盛,但因監管趨嚴、科技賦能不足理財規模有所下降

    個人可投資金融資產持續增長。過去十多年間,中國個人可投資金融資產規模 從2008年39萬億元增長到2018年190萬億元(數據來源:2019中國私人財富報告), 雖然2018年受宏觀經濟影響增速放緩至15%,但整體仍然保持著持續增長態勢。展 望未來,隨著中國經濟發展企穩,預計2023年中國個人可投資金融資產規模將達到 243萬億元(數據來源:艾瑞咨詢),2019-2023年復合增長率約為5.0%。居民財富 的持續積累,帶動財富管理市場需求的不斷擴大,從而為行業發展注入了發展動力。

    從理財規模來看,我國理財行業呈先增后減的兩個發展階段。其中,2013年至 2017 年為迅猛發展階段,從2013年的35.85萬億元增長到2017年的116.7萬億元, 四年來增長了2.3倍,2013-2017年復合增長率高達34.6%。隨著“資管新規”出臺, 銀行理財產品、信托、券商資管、基金等,受“打破剛兌、去通道”的影響,2018 年起,我國理財總規模進入下行趨穩階段,2018年理財總規模下降為111.5萬億元, 同比下降4.39%,2019年資管總規模為111.7萬億元,同比小幅增長0.18%。(整段 數據來源:銀行業理財登記托管中心,中國證券投資基金業協會,中國銀行保險業 監督管理委員會,中國信托業協會)

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    理財規模下降原因有以下幾點:政策監管趨嚴:在嚴金融監管時代,中國人民銀行、銀保監會(原銀監會和保監會)、證監會和外管局聯合發布《關于規范金融機 構資產管理業務的指導意見》;“一行兩會”(原“一行三會”)等金融監管機構針 對銀行、證券、基金、保險出臺一系列監管政策,在推動資產管理行業不斷規范的同 時,正本清源、優勝劣汰的效應也逐漸顯現。

    科技化程度低制約發展:目前我國理財線上化水平較低,尤其是除銀行理財產 品和公募基金產品外的其他理財產品。傳統線下銷售面臨市場觸達難、獲客成本高、 運營效率低下、客戶體驗差等問題,長期制約理財業務進一步發展。要通過加快傳 統金融機構的信息系統建設,及其與互聯網金融平臺的全方位深入合作,不斷推動 理財產品線上化,有效促進理財業務轉型升級。

    (2)互聯網理財用戶快速增長

    互聯網理財獲得網民信任,用戶規模增長迅速。2014年左右,螞蟻財富余額寶、 騰訊理財通等新型理財方式的誕生使中國互聯網理財市場快速成長,使其觸達了數 以億計的理財新用戶,國民的理財意識整體得到巨大提升。隨后,傳統金融機構、互 聯網金融企業紛紛推出寶寶類產品,同時基金電商、互聯網保險也相繼發展,使得 互聯網理財人數快速增長。截至2018年,中國的互聯網理財人數已經達到5.3億(數 據來源:艾瑞咨詢),經過前期的市場教育,網民對互聯網金融已建立了信任,對互 聯網理財認可度逐漸提高,推動了行業的發展。

    2013年,互聯網財富管理市場規模僅有7726億元,而到2018年已達到5.66萬億 元,2013-2018年復合增長率達48.9%, 2018年增速下滑是由于2017年以來,隨著 互聯網金融監管不斷強化,以欺詐為目的或技術水平不達標的機構逐步被市場清退 (數據來源:艾瑞咨詢)。

    未來技術水平較高的互聯網理財平臺會更多的發展機會,同時平臺與傳統金融 機構的合作更加頻繁,進行多樣化的合作創新,帶動了財富管理行業的轉型升級。 雙方合作的優勢也逐漸展現出來:

    ①有效提升金融可得性,服務更多長尾用戶:互聯網理財通常門檻較低,大多 數產品為100元起投,很多產品的門檻會低至1元,給眾多儲蓄較少的用戶提供了參 與理財業務的機會。同時,大多數互聯網理財產品提現周期較短、手續較少、操作 方便,也給資金豐厚的用戶更多元的資產配置選擇,提高了不同資金狀況用戶的金 融獲得度。投資者選擇更便利。

    ②投資者選擇更便利:由于用戶信息篩選能力有限,且本身金融和理財知識水 平不足,傳統理財服務市場的理財顧問為用戶提供的幫助有限,而互聯網理財引入 的智能投顧則可以解決專業工作人員少,咨詢費用較為高昂等問題。智能投顧是利 用大數據技術歸納專業理財顧問的個人經驗與理財模式、各類理財產品的特點,通 過智能算法綜合評估用戶的風險偏好、投資目標、財務狀況等基本信息,并結合現 代投資組合理論為用戶提供專業化、個性化、快捷化的理財方案。

    ③產品銷售更精準:互聯網平臺相較于傳統業務積累和整合了更多的數據,包 括各類金融交易、客戶信息、市場分析等。同時互聯網理財產品常常與人工智能等 技術進行結合,智能化技術能夠處理海量數據并從中歸納描述、還原用戶畫像,進 行用戶和產品的歸類、匹配,幫助銷售機構把不同的產品匹配給更適合的人,同時 降低運營成本。

    2.競爭優劣:螞蟻集團、京東數科、騰訊理財通三方對比

    (1)資管規模、收入、用戶規模對比

    ①資管規模:螞蟻集團理財科技平臺是中國最大的線上理財平臺。2017年螞蟻 集團理財科技平臺促成的資產管理規模累計達到2.2萬億元,到2019年,資管規模達 到3.4萬億元。截至2020年6月末螞蟻集團理財科技平臺促成的資產管理規模達到了4.1萬億元。騰訊理財通于2014年在微信上線,截至2019年末,騰訊官方理財平臺理 財通資金保有量約0.9萬億元(數據來源:騰訊年報),京東數科尚未披露其理財平 臺管理規模。按照奧緯咨詢的統計,公司在理財科技領域的市場份額約為48%-51% (數據來源:奧緯咨詢)。

    ②收入:螞蟻集團遠遠領先于京東數科。2017年,螞蟻集團理財科技平臺收入 為104.9億元,2019年理財科技平臺收入為169.5億元,同比增長22.1%,較2017年 增長61.6%。截至2020年上半年,理財科技平臺收入為112.83億元,同比增長56.3%, 占營業收入比例15.6%。根據京東數科招股意向書數據,估算出2017年、2018年、 2019年及2020上半年京東數科理財平臺收入的上限分別為5.2億元、10.0億元、19.8 億元及11.9億元(金融機構數字化解決方案收入減去京東金條、信用卡科技服務、保 險收入)(數據來源:京東數科招股意向書)。

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    ③用戶規模:截至2020年6月末,已有累計超過5億用戶通過螞蟻集團理財科 技平臺進行投資。騰訊理財通注冊用戶約2億(數據來源:騰訊年報),京東數科 則是披露其累計為基金公司、證券公司推薦了超過6700萬理財產品用戶(數據來 源:京東數科招股意向書)。螞蟻集團理財平臺用戶規模同樣領先于其他兩家。

    (2)產品業務對比

    螞蟻集團產品種類豐富,數量取勝。2013年,螞蟻集團率先推出第一支寶寶類 產品余額寶。目前,余額寶是全球最大的貨幣基金產品。螞蟻集團與全球最大的投 資管理機構之一Vanguard合作,向消費者提供全權委托的智能理財服務“幫你投”。 截至目前,平臺提供超過6000種理財產品。京東金融、理財通都是相同的路線,從 余額增值服務到基金、保險等理財產品。京東金融提供智能投顧服務京東智投,對 標“幫你投”。騰訊理財通在業務模式上遵循“嚴選+運營”的原則。與螞蟻集團、 京東數科不同的是,理財通建立會員體系進行用戶分層,將用戶劃分為普通用戶、 白銀用戶、黃金用戶和鉑金用戶,提供不同的服務。

    (3)合作伙伴對比

    開放平臺,拓展合作機構版圖。在發展早期,螞蟻集團的理財業務主要依托旗 下天弘基金等自有平臺。隨后,他們開始陸續開放合作更多的金融機構,螞蟻集團 理財科技平臺于2018年引入第三方公募基金管理公司,逐步開放其他金融機構入駐, 實現理財產品信息、用戶信息的整合,借助生態場景帶來的流量優勢為金融機構的 理財產品引流,代銷公募基金、理財型保險、貴金屬等產品,目前螞蟻集團合作的外 部資產管理機構數量約117家。京東數科未披露其合作資產管理公司數量。鑒于理財 通采用嚴選模式,其合作基金公司數量相對較少,約為40家。

    總體來看,螞蟻集團借助其生態體系優勢積累了難以超越的用戶體量和多樣化 的理財產品,已在行業處于主導地位并與其他公司拉開了較大的距離。目前,互聯 網財富管理行業處在向智能化過渡的階段,螞蟻集團的BASIC戰略(區塊鏈 Blockchain、人工智能AI、安全Security、物聯網Internet of Things、計算力Computing) 將為公司智能投顧提供強有力的支持,推動全智能化財富管理的發展。

    (四)保險科技業務

    1.互聯網保險市場概況

    (1)國內保險行業處于初期階段,互聯網保險業務發展前景廣闊

    互聯網保險行業發展前景良好:公司看到其中存在較大的市場機遇。根據奧緯 咨詢數據顯示,就保費深度(保費收入/GDP)來看,2019年,中國僅為4%,低于 美國(11%)、日本(8%)和德國(6%)(數據來源:奧緯咨詢)。這也就意味著, 中國互聯網保險未來仍有想象空間。2019年中國保險保費規模達4.3萬億元,預計到 2021年將達到5萬億元,2025年將攀升至8.6萬億元(數據來源:新浪財經里的報道 Oliver Wyman數據),年復合增速為12%;其中,2019年中國在線保費規模達到近 0.3萬億元,在數字化技術的驅動下,預計在2025年可達到1.9萬億元的規模,年復 合增速為36%,預計增速遠高于整個保險行業。

    互聯網保險在2012-2015年的4年間經歷了爆發式的增長,保費收入增長近20倍,據艾瑞咨詢估計,互聯網保險滲透率于2015年達到了9.2%。然而從2016年開始,互 聯網保險保費規模增長陷入停滯并開始減少,滲透率連年下滑,到了2018年滲透率 僅有5%,糾其主要原因是受保險業政策影響,給互聯網保險行業發展帶來了短期陣 痛,但從長遠發展來看,政策調整后的互聯網保險行業能夠更加健康的發展。(數 據來源:艾瑞咨詢)

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    (2)相比傳統保險渠道,互聯網平臺具備多重優勢

    目前,傳統的中介渠道一直是保險銷售的最主要渠道,中介渠道主要包括專業 代理(保險專業代理機構、保險經紀機構)、兼業代理(銀行郵政渠道)和營銷員渠 道。由于傳統保險產品的銷售都強依賴于保險銷售的渠道,導致保險銷售的渠道方 過于強勢,渠道成本高昂。根據各保險公司2019年年報數據顯示,中國人壽傭金支 出占其收入的11%,中國平安傭金支出占其收入的10%,太平洋保險傭金支出占其 收入的11%(數據來源:保險公司2019年年報)。近年來,傳統中介渠道競爭愈發 激烈、成本較高、代理人隊伍逐漸飽和,銀郵渠道受政策影響且服務較差,傳統中介 營銷渠道增長乏力,為互聯網渠道等提供了發展機會,促進了保險公司與螞蟻集團 等金融科技公司的合作。

    ①科技賦能保險行業,助力降低成本:對于保險公司來說,借助保險科技平臺 銷售保險產品屬于直接銷售,省去了保險銷售中介的參與,大大降低了營銷成本。 根據螞蟻集團招股意向書數據,估算出螞蟻集團科技平臺向保險公司收取的技術服 務費率為14.9%,盡管較保險公司支出傭金費率高出約4個百分點,但公司為保險 合作伙伴提供銷售平臺的同時,更為合作伙伴提供了更多增值服務,使保險合作伙 伴能夠實質性地降低成本:

    a.螞蟻集團保險科技平臺推出智能核保系統,利用科技賦能健康險領域,推出 交互式智能咨詢,系統將自動識別其所咨詢的疾病,并匹配專業核保結果,并將健 康告知結構標準化。

    b.針對通過上傳醫療記錄來申請理賠的投保人,保險科技平臺利用光學字符識 別(OCR)和自然語言處理(NLP) 技術來快速準確地評估其上傳病歷的真實性。當用 戶的健康信息告知不符合參保條件時,系統將通過問答交互的方式進一步判斷用戶 是否滿足理賠條件,這一模式簡化了重新審核的流程。

    通過這些高度自動化的程序,公司幫助保險合作伙伴為以前難以觸達的客戶提 供服務,并且能更有效地發現理賠欺詐,降低理賠糾紛,并通過減少人工介入來降 低他們的運營費用,為合作的保險公司提高了效率和節約了成本。

    ②利用互聯網屬性拓展業務,轉化潛在用戶:利用數據優勢優化產品設計。傳 統的保險銷售模式下,客戶的信息數據往往無法得到精確地導入和儲存,使得保險 公司在許多時候無法知曉市場上真正的需求情況。而螞蟻集團保險科技平臺的客戶 的各類信息可以在第一時間準確地被導入系統,減少了信息流失和錯誤的概率。在 設計保險產品時,保險公司往往需要大量的數據演算,保險科技平臺的銷售數據和 客戶信息會使得保險公司更加針對市場需求設計出最優的保險產品,使得供給與需 求更加匹配。

    主打性價比產品,旨在吸引大眾流量。目前,在螞蟻保險的平臺下,產品的最 高定價為不超過500元/年,這也迎合了大眾流量對于性價比產品的期待。通過低價 獲得保障的思路與相互寶相同,兩者形成協同作用:相互寶參與人群主要是中低收 入人群,商業保險滲透率低,向他們提供性價比高的產品順應其獲得更多保障的需 求。

    目前,互聯網保險業務競爭格局相對分散,并沒有形成明顯的巨頭集中效應, 這使得螞蟻集團保險科技平臺的作用得以最大限度的發揮,更容易獲得大量的合作 伙伴,未來將保持高增長。

    2.競爭優劣:螞蟻集團、京東數科、騰訊微保三方對比

    (1)收入規模對比

    保險業務收入方面,螞蟻集團增速強勁。2017年保險科技平臺收入為23.15億元, 僅占螞蟻集團營業收入的3.54%;2019年保險科技平臺收入達到89.47億元,同比增 長107%,較2017年增長286%,增速強勁。2020年上半年保險科技平臺收入為61.04 億元,同比增長47%,占營業收入比例8.42%。

    京東數科于2015年上線保險科技平臺。2019年平臺獲取的收入為4.58億元,同 比增長213.7%,占營業收入比例1.8%。2020年上半年平臺收入為3.35億元,占營業 收入比例3.2%。對比螞蟻集團保險科技平臺,京東數科保險科技業務規模較小,發 展相對較慢(數據來源:京東數科招股意向書)。

    微保(WeSure)是騰訊旗下保險代理平臺,于2017年11月28日正式上線產品。 到2019年11月28日兩周年時,微保宣布已為超過2500萬用戶提供了保險服務,微保 用戶人均保費超過1000元(數據來源:鳳凰財經),根據上述公開數據進行估算微 保運行2年,已經錄得保費超過250億元。截至目前,微保未披露其保費收入。

    螞蟻集團核心競爭力及發展前景深度分析

    (2)用戶規模對比

    螞蟻集團保險用戶數量遙遙領先。目前,支付寶已擁有超10億名年度活躍用戶, 截至2020年6月3日止12個月期間,超過 5.7 億支付寶用戶通過公司平臺投?;蚴?保(包含其電商平臺退貨運費險用戶),其中相互寶已擁有超過1億用戶。為普及保 險產品,螞蟻集團提供簡單、易懂、多媒介的教育內容,一方面,有助于用戶在公司 平臺上找到合適的產品,提升公司消費者群體的保險意識;另一方面,通過內容擴 大流量,提高用戶活躍度和粘性。截至2020年6月末,京東數科累計為保險公司推薦 了超過4500萬保險用戶(數據來源:京東數科招股意向書)。截至2019年11月末, 微保擁有超過5500萬注冊用戶,其中2500萬用戶已使用其保險服務(數據來源:鳳 凰財經)。

    (3)平臺生態對比

    螞蟻集團:利用多場景化,創新保險產品。目前,支付寶的生態體系幾乎囊括 了個人生活中從線上購物到線下生活服務所有可能的數字生活場景:公交、地鐵、 打車等出行領域;外賣、餐飲、電影等本地生活領域及便民服務等。一方面,螞蟻集 團根據多維度消費場景創新保險產品,使保險產品融入到用戶的生活場景中,比如 根據電商交易場景推出的訂單險、運費險,根據在線旅游場景推出的出行保障險等。

    螞蟻集團:利用流量及生態優勢,精確客戶畫像,提升客戶轉化率。公司在支 付寶開展多維度的支付場景的同時,為螞蟻集團積累了龐大的交易數據及用戶基礎, 有助于繪制出精準的客戶畫像,為合作的保險公司精準鎖定客戶、實現智能化保險 推薦、協助保險產品定價。值得注意的是,螞蟻保險開放了“健康金”模塊,用戶使 用支付寶其他業務(例如到店付款/收款碼收款、購買理財等)后能夠獲得健康金換 取免費的保障額度,從支付寶平臺其他業務向平臺保險業務引流,讓用戶體驗商業 保險的流程和服務后,進行后續轉化。

    京東數科:線上線下相結合,但用戶數據及流量有限。與螞蟻集團不同的是, 京東數科的4500萬的保險用戶既有來自傳統的線下渠道,也有線上渠道。其中,線 下渠道主要是以鼎鼎保代(京東數科100%控股全資子公司)為代表的保險代理公司, 該公司是保險金融一站式服務平臺,線下渠道已在全國開設了26家省級保險代理分 公司,建立了120家分支機構。線上渠道主要是京東生態與京東金融APP。鑒于京東 數科目前覆蓋的數字生活業務極為有限,其用戶數據來源僅為線上京東購物平臺的 電商數據和京東金融的數據,盡管京東數科著力搭建線下渠道,但其獲取的用戶數 據及流量與其線上獲取的難以互補,進而難以有效整合利用其流量數據,描繪全面 精準的用戶畫像,保險業務獲客轉化能力有限。

    微保:依靠微信,生態主打“流量”+“社交”。截至今年上半年,微信月活用 戶超12億。2017年騰訊正式在其微信錢包服務中推出微保,微保坐擁微信社交平臺 的龐大用戶客群,在獲客上具有得天獨厚的優勢,依托騰訊社交,互聯網保險產品 可以通過用戶朋友圈的推薦廣泛傳播,社交鏈條能增加用戶之間信任感因此提升產 品銷售效率。同支付寶一樣,通過微信支付、微信步數等積累的用戶數據,可用于微 保產品的精準營銷。但值得注意的是,騰訊沒有在微信支付中過多的推廣保險業務, 甚至將保險服務從微信支付界面移除,微保保險現在需要通過小程序或者公眾號進 入。目前,微保小程序月活用戶超3000萬(數據來源:新浪科技),但相較支付寶 界面直觀的保險選項,騰訊微保在客戶的轉化方面可能處于劣勢地位。

    (4)客群定位對比

    螞蟻集團與京東數科保險平臺主打性價比模式。旗下產品最高定價為不超過 500元/年。螞蟻集團保險平臺推出的“相互寶”,采用低門檻與后付費模式,快速沉 積客戶群體。60歲以下會員只要滿足芝麻分在650分以上,即可零付費加入互助計劃, 可通過申請一次性領取最高30萬元的互助金。平臺顯示,2019年相互寶人均分攤金 額29元。與螞蟻集團、京東數科不同的是,騰訊微保推出的產品更多面向精英人士、 小眾群體,平臺走精品商城路線(即每一個險種推出2到3款高性價比產品),其推 出的產品包括“航空險”、“車險”等。

    (5)產品合作伙伴對比

    螞蟻集團保險科技產品數量多,覆蓋面廣。螞蟻集團、京東數科、微信保險平 臺產品均覆蓋健康、意外、人壽等傳統險種,螞蟻保險平臺還擁有樂業險、公益險等 新型險種,依舊保持著螞蟻多場景化與個性化兼具的風格。目前螞蟻集團保險科技 平臺有超過90家保險機構合作開展業務,合作的保險公司以財險公司居多,平臺共 提供超過2000款保險產品,數量最多。騰訊微保則采用嚴選模式,當前與11家保險 公司合作共推出22款定制化的產品。京東數科與100多家保險公司合作推出60余款 產品(數據來源:京東招股意向書)。

    總體來看,螞蟻保險憑借支付寶龐大的用戶基礎和先發優勢,在用戶流量方面 遠超騰訊微保和京東數科保險科技;在保險產品上,相較于其它兩者所處的生態, 螞蟻依賴的支付寶金融消費屬性更強,也更容易根據消費場景創新保險產品。鑒于 京東數科并未建立完整的生態體系,騰訊微保生態發展較慢,在未來,螞蟻集團生 態場景協同效應的優勢有助于其保險業務高速發展并維持其行業領先地位。

    (五)創新業務

    1.公司核心技術

    螞蟻集團的核心技術包括人工智能、風控、安全、區塊鏈、計算及技術基礎設 施等,這些服務貫穿公司所有的業務運營,助力公司服務超過十億的消費者和兩千 多萬的小微經營者。

    2.創新業務發展情況

    公司創新業務主要包含螞蟻鏈技術服務、金融云技術服務等多項創新技術服 務;以及向阿里巴巴集團及網商銀行等關聯方提供行政及支持服務。2019 年開 始,公司從螞蟻鏈取得收入。

    2020年7月螞蟻區塊鏈升級為“螞蟻鏈”,聯合跨境貿易平臺、國內外銀行、 供應鏈服務商等建立數字化國際貿易和金融服務平臺,提供安全便捷的交易功能, 高效的數字化訂單管理及智能普惠的金融服務。

    由于公司的螞蟻鏈技術服務、金融云技術服務等涉及的相關技術均屬于業內較 為創新的技術應用,且行業整體對該等新技術的商業化模式(包括具體服務對象、 服務內容、收入模式等)仍在探索早期。

    3.創新業務競爭分析

    (1)相比騰訊金融科技,螞蟻集團對科技的重視程度或更高

    從發展愿景來看,螞蟻集團描繪的愿景是構建未來服務業的數字化基礎設施, 除了希望發展普惠金融、為小微企業提供平等發展機會;還希望通過開放合作,讓 數字生活觸手可及。騰訊金融科技描繪的愿景是以微信和QQ兩大平臺為基礎,致 力于連接人與金融的美好,構建金融開放生態,攜手合作伙伴為全球用戶提供移動 支付、財富管理、證券投資、企業金融、民生產品等服務。

    從金融科技能力輸出情況來看,螞蟻集團官網有比較全面的科技解決方案展 示,金融科技的能力輸出較全面,涉及區塊鏈、金融分布式架構、分布式數據庫、 移動開發、數據資源和數據分析多維度。騰訊金融科技的科技產品主要是騰訊區塊 鏈,幫助行業客戶定制區塊鏈解決方案。

    (2)對比重點科技產品區塊鏈:相比騰訊金融科技,公司在區塊鏈領域更為領先

    螞蟻鏈的研發成果更多。據螞蟻集團公司官網介紹從2016到2020年,螞蟻鏈 連續四年區塊鏈專利申請數和授權數全球第一。

    螞蟻鏈的并發處理能力相對更強。從各自官網介紹來看,螞蟻鏈每秒的并發處 理能力是10萬級,騰訊區塊鏈在萬級。

    從在國家網信辦境內區塊鏈信息服務備案清單中的備案項目來看,螞蟻區塊鏈 能力涉及的應用領域相對較廣,已從底層區塊鏈平臺延伸至醫藥處方、司法領域。 騰訊備案的區塊鏈項目均偏底層基礎平臺。

    從區塊鏈落地情況來看,螞蟻及騰訊區塊鏈落地場景更豐富。相對來說螞蟻官 網展示的落地場景更為豐富,螞蟻鏈目前已落地超過 50 個區塊鏈應用場景,全方 位覆蓋金融、政府、銀行、醫療、生活、零售、通用服務等眾多行業。包括供應鏈 金融、跨境匯款、慈善捐贈和商品溯源。騰訊金融科技介紹的落地案例較少,僅有 國稅、銀行、地鐵、出租車領域。

    (4)創新業務前景

    螞蟻鏈作為公司科技業務的重點,已實現50個場景落地。公司相信區塊鏈技術 的發展將會在許多個領域重塑未來商業的互動、交易和運作方式。通過產品、商業 模式與業務的創新投入,與平臺參與者分享價值,例如螞蟻鏈致力于融合區塊鏈、 人工智能和物聯網等技術,持續幫助螞蟻鏈各方資產上鏈實現數字化,幫助數字資產在更廣闊的范圍實現流轉,激活數字經濟的發展。不同產業上鏈后,螞蟻集團可 以利用自身的跨鏈技術,打破產業間的信息壁壘,提高不同產業的協作為日后不同 產業間信息和資源的流轉提供了無限可能,公司也會不斷在其中探索新的業務。

    ……

    (報告觀點屬于原作者,僅供參考。報告來源:廣發證券)

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